6月26日，老铺黄金股价盘中跌至356.6港元，创下本轮调整新低。相比去年7月1065.17港元的高点，累计跌幅达66.5%，市值蒸发超过1200亿港元。这家曾被称为“古法黄金第一股”的公司，如今风光不再。
去年7月，老铺黄金股价还在高位，实控人徐高明、徐东波父子以695亿元身家登上2025胡润百富榜，新上榜富豪中排名第一。但截至2025年末，徐氏父子合计持股58.03%，按最新股价折算，身家仅剩326亿元，一年间财富蒸发近半。
老铺黄金的困境，要从它的囤货策略说起。2025年金价一路走高，伦敦金从年初的2000美元/盎司附近冲到5600美元/盎司的历史极值。面对成本压力，老铺黄金选择反向操作——大举囤货。
财报显示，2024年末公司存货为40.88亿元，到2025年底直接飙升至160.44亿元，增幅达292.5%。库存几乎全是足金原料和成品首饰。大规模采购黄金掏空了现金流，2025年公司虽然赚了近50亿元净利润，但经营性现金流净流出68.48亿元，账面利润几乎全变成了仓库里的黄金。
自有资金不够，老铺黄金两年内两次在港股配售融资，总共募资近54亿港元。2025年5月首次配售募资27.15亿港元，49%的资金用于旺季囤货；同年10月二次配售募资27亿港元，70%用于补充存货。粗略估算，超过30亿港元全部用来买入黄金。
更让投资者担心的是，公司全程没做任何黄金套期保值对冲风险。创始人徐高明曾公开表态，对冲操作会限制品牌长期发展，违背打造世界级古法黄金品牌的初心。他选择裸持百亿黄金库存，完全承受金价波动带来的减值风险。
近段时间，国际金价持续下挫，现货黄金一度跌破4000美元/盎司，较年初高点跌幅超28%。但投资者真正担心的不是老铺黄金囤没囤亏，而是两件事：金价下跌后，产品能否扛住终端动销；以及公司没做任何对冲，风险敞口太大。
徐高明认为老铺黄金的核心护城河不是黄金原料，而是产品自带的双重价值：黄金的实物消费价值，加上古法工艺承载的文化、审美情绪价值。这支撑起远超同行的产品溢价。2025年至今，公司完成四轮终端产品提价，累计涨幅超50%。即使金价下行，老铺黄金也没下调门店售价，和其他紧跟金价调价的品牌形成鲜明对比。
但大众渠道的疲软已经显现。花旗在最新报告中预警，2026年二季度公司销售额同比走弱，两大核心渠道明显承压。北京SKP线下4月促销活动客流不及预期，天猫618大促销量平淡。SKP和线上渠道聚集大量价格敏感型普通消费者，金价下行后观望情绪浓厚，直接拖累整体流水。
如今老铺黄金的估值回归行业常态，但三大核心风险持续压制股价反弹空间。首先是百亿存货减值风险。2025年末四季度，公司在4500美元高位大批量备货，当前金价回落至4000美元区间，且无任何对冲工具缓冲。如果金价持续低位运行，年末存货计提大额减值会直接吞噬全年利润。
其次，全民囤金热潮已退去。2025年金价单边上行催生全民买金浪潮，大量投机、跟风客群涌入黄金饰品市场。2026年金价回调后，投机需求快速出清，仅剩下刚性送礼、收藏需求支撑门店流水，行业整体景气度下滑。
第三，市场层面资金主线已转移。今年全球资金集中在AI算力、先进封装、半导体科技赛道，传统可选消费板块持续遭到减持。除非地缘冲突再度升温带动金价新一轮牛市，否则老铺黄金很难复刻去年的估值行情。野村判断，唯一能扭转市场悲观预期的外部变量，是中东地缘局势缓和后金价重新企稳。
短短一年，老铺黄金从千亿热门消费标的跌到市值缩水超千亿。它的商业模式虽有差异化壁垒，但管理层激进囤货、完全放弃套期保值的经营选择，放大了金价周期波动对业绩的冲击。这个案例给所有黄金消费企业敲响警钟：再强的品牌护城河，也不能无视大宗商品周期波动的巨大风险。
