出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
编辑 | 丁萍
头图 | AI制图
SK海力士虽然刷新了历史业绩纪录，却没能在资本市场上讨到好。
7月29日上午，SK海力士（000660.KS）公布二季度财报，营收、营业利润和净利润均创下历史新高。
第二季度，SK海力士销售额达到79.32万亿韩元，同比飙升257%；营业利润高达60.54万亿韩元，同比增长557%，这一数字甚至超过了其2025年全年的表现。
但资本市场并不买账。
这份看似亮眼的成绩单，其实低于市场此前的预期。此前分析师普遍预测，公司营收约为83.9万亿韩元，营业利润约为64.2万亿韩元。
预期落空后，资金开始用脚投票。当天SK海力士韩股开盘虽有上涨，随后却快速回落，最终收跌9.61%。若与6月25日股价高点2987韩元/股相比，目前海力士股价已跌至1401韩元，整整腰斩。
不过需要留意的是，SK海力士股价在6月25日就已经见顶，比这份财报早了一个月。换言之，主跌段在财报发布前便已走完，财报日的下跌更像是一次“补刀”，将市场早已定价的预期通过官方数据再次确认。
业绩新高伴随股价大跌，海力士并非孤例。就在不久前的7月7日，三星电子预告二季度销售额为171万亿韩元，同比增长129%，同样遭遇抛售，当日收跌6.92%。
当行业两大巨头同时以“创纪录业绩”换来“股价下挫”，这就不再是某家公司的个体问题。
那么，市场究竟在担忧什么？
恐惧源于“存储周期变天”
妙投认为，资本市场正担心存储企业告别“暴涨叙事”，高增长能否持续才是核心关切。
先看海力士的现状。
2026年一季度，通用DRAM价格环比暴涨约60%；二季度涨幅放缓，收窄至约30%。要知道，涨价是推动该公司过去四个季度（2025Q3–2026Q2）利润暴增的核心动力。
一旦这个驱动力减速，市场的反应不是“少赚了”，而是“存储周期是否见顶？”
更微妙的是，海力士处于一个尴尬位置。它既未完全吃到通用DRAM涨价的红利，也未能通过HBM的超高增长完全填补缺口。
原因在于，公司将先进产能及TSV/封装资源向HBM倾斜，导致通用DRAM位元供应减少，错失现货市场涨价红利。（HBM耗用晶圆约为标准DDR5的3倍）
与此同时，HBM（尤其是HBM3E/4）采取LTA长协模式，价格提前锁定，不与现货市场同步上涨。一进一出之间，海力士DRAM混合平均售价涨幅被显著拉低。海力士整体DRAM混合仅涨约30%，而同期一般型DRAM合约价涨幅高达58%~63%（TrendForce数据）。
差距显而易见：别人DRAM涨了60%，海力士只涨了30%。
事实上，摩根士丹利亚欧科技研究主管Shawn Kim曾在财报前（2026年7月21日）提示，AI存储狂欢接近拐点，DRAM合约价或在2026年Q4见顶，盈利上调动能减弱。
更值得警惕的是，如果“涨幅放缓”已是现实，那么“涨价见顶”才是市场最深的恐惧。
存储行业的价格斜率正在趋缓。TrendForce预测，2026年Q3传统DRAM环比涨幅为13%至18%，NAND Flash环比涨幅为10%至15%，相较于前两个季度60%-100%的暴涨明显收窄。这意味着，存储价格的暴涨阶段可能已结束。
产业链已出现明确抵触信号。消费市场无力持续承压，消费者不愿为高价买单，PC与手机厂商也不再无条件抬高存储采购成本。当下游买方宁愿“断供”也不愿继续接盘时，涨价周期的尾声往往临近。
未来若存储价格在2027年回落，包括海力士在内的存储企业业绩大概率下滑。
此时，关键问题从“这一季赚多少”变为“下行周期来临，能否扛住”。
这正是海力士本次财报最微妙之处。公司在Q2电话会中首次提及，LTA（长协）可能纳入定金及应对价格波动的定价机制，已与包括核心客户在内的约10家客户完成谈判，期限通常5年。今早SK海力士韩股市场开盘上涨，显示市场认可该方向。
但缺乏细节。管理层在电话会中未披露任何具体金额。
在存储周期下行几成共识的当下，LTA透明度直接决定投资者对底部利润的信心。海力士给了市场一个方向——有定金、有长约，但“有”与“有多少”之间，缺一份具体数字。这也正是股价拉红后又跌回的原因，市场想要的不是一个方向，而是一颗定心丸。
拼凑这些碎片，市场所惧之物清晰可见：更多是担心“存储周期最好的时候可能已经过去”。在此背景下，部分资金开始获利了结（2026年初至今，SK海力士（000660.KS）累计涨幅仍高达115%）。
（图片来源：Choice）
并非错杀，而是估值锚点切换
先回应为何不算错杀。
存储作为周期性行业，盈利顶点通常对应估值低点。因此，利润创纪录、市盈率最低之时，看似便宜，实则危险，可能是估值陷阱。此时市场担忧利润增长难以为继。
Wind数据显示，过去10年间，SK海力士市盈率历史最高值约58.56倍，最低值约2.73倍，中位数约11.54倍。由此，7月29日SK海力士动态市盈率为5.8倍，处于历史较低位置。
（图片来源：Wind）
市场并非拒绝给好业绩定价，而是不敢给“不可持续的好业绩”定价。从这个角度看，股价腰斩并非误伤，而是周期定价机制在正常运转。
所以更准确的定义是：这不是错杀，是换锚。
所谓换锚，即市场给这家公司定价的尺子变了。存储股过去一年的强势，依赖“供应紧缺、存储涨价、业绩高增长”的叙事，按“涨价速度”定价，涨得快就敢给高估值。
但当存储涨价放缓，未来面临见顶风险时，估值逻辑显然从“涨价故事还能讲多久”转变为“利润增长还能撑多久”。
此时，存储行业的周期属性凸显，市场关注点从“能赚多少”转向“能赚多久”。
对投资者而言，当下关键是：“什么信号出现才算到位”。
答案有两个：
其一，合约价环比涨幅止跌企稳。无需重新加速，只要不继续减速；
其二，下游重新接受涨价。手机厂商回到谈判桌，意味着涨价传导链重新打通。
两个信号任一出现，“便宜”才开始成为买入理由。在此之前，利润再创新高的财报，也可能只是又一次利好出尽。
最后谈谈对A股的投资映射。
海力士此次“业绩增，股价跌”对国产存储链是一次提前预警。
不过传导有先后，模组厂最先承压。如德明利随着低价库存红利耗尽、新采购成本上行，二季度净利环比预计下滑5.74%–29.65%。
原厂和接口芯片后承压。其中，原厂因涨价斜率见顶致混合ASP弹性走弱，但HBM/AI侧仍具支撑；接口芯片则滞后1~2季，跟随服务器DDR5 bit出货降速而回落。
而国产替代环节（长鑫/长存/北方华创/长电），反而因扩产与渗透独立于全球现货价周期，可能在这轮减速中捡到窗口。
最后需注意，在“利润能撑多久”被验证之前，便宜本身不是买入理由。周期股的左侧，历来是少数人抄底、多数人买单。当DRAM合约价环比涨幅尚未止跌企稳、LTA预付款细节仍不透明，或下游重新接受涨价，都没出现时，低PE只是周期顶部的“标准配件”，而非反转号角。
（图表：妙投制作）
免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。
